鹏华刘玉江:买在无人问津时( 四 ) _经验知识

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案例：逆势挖掘军工板块
《读数一帜》：你说过“成长型的板块中不是一个公司单打独斗，会去挖掘细分行业的系统性机会”，你配了不少风电股，它们属于这样的机会吗？
刘玉江：相比风电，对我来说更典型的例子是军工。2020年初的时候，行业内有个段子：2019年底军工研究员说“军工行业价值被显著低估，市场出现了错误定价，一个茅台的市值已经等于整个军工板块的市值了” 。2020年初大家发现市场的确错了，因为在茅台的不断上涨后，一个茅台的市值已经等于两个军工板块的市值了，是茅台的价值被低估了。
从定期报告重仓股来看，那个时候我就配置了很多军工。
《读数一帜》：当时很多人回避军工，为什么你敢逆势重仓？
刘玉江：2020年上半年的时候，大家都觉得这个行业很差。2014年、2015年，军工就炒资产注入，这么多年也没有业绩。大家关注的一些下游主机厂，也由于企业体制的问题，大家觉得也兑现不了业绩，比较差。
但我经过对上游的系统性分析，发现上游很多的材料环节行业景气度非常好，供给和竞争格局又非常棒。由于大家都不关注，所以它的估值都是在地板上的，我就配了很多。
这两年整个市场对于国防军工的研究也慢慢开始改善了，大家也开始把它列到赛道股里面了。在2020年初我买的时候，根本不敢想象军工能和市场上较热门的赛道并列。
《读数一帜》：较初是基于什么样的契机关注到军工的起色？
刘玉江：较早是在2019年，看到两家公司2018年的年报，当时觉得眼前一亮，比我想象的要好很多，我就很奇怪，大家不是都说军工没有业绩吗？为什么这两家公司的业绩还这么好？基于这个契机，再叠加之前说的碳纤维公司，从碳纤维产业链入手，当时也投了一个它的下游公司，是做碳纤维预浸料的。这家公司有很大一块应用在战斗机上的，于是就发现整个航空产业链的景气度非常高。当时中国开始进入四代机的列装过程中，同时新型直升机的发展也开始用碳纤维材料。
基于对上游公司的研究，会发现下游的需求非常好。基于下游的航空产业链，再去看其他军工的发展，比如从航空入手再去看导弹、信息化相关的行业。飞机是一个系统，它不只是一个机壳，还有很多电子产品，上面还挂了导弹武器，里面的电子产品包括雷达、光电等等。
只要飞机的数量开始快速增长，那对应的所有需求都会快速增长，再叠加中国当时开始有很强的国产替代和自主可控的诉求，所以对于这些环节的公司来说，一方面需求数量快速提升，另外一方面渗透率又在快速提升。
比如说造30架飞机，以前很多部件使用的是国外的，现在一年要造60架飞机，数量增长了一倍，同时里面的部件全部要换成国产，对于这些环节的需求那就不仅仅是一倍了，可能是两倍或者三倍。
发现行业需求特别好之后，再去研究这些公司的质地，它过去在技术方面的积累，它的治理机制，这样就得出了行业很好的结论。其实并不是很难，只是当时大家有比较强的思维惯性，就觉得这个行业不行或者不好研究。
还有一家公司做的是变形高温合金，是飞机发动机里较重要的材料，公司的产品占到了市场80%的份额。飞机数量快速增长，发动机全部国产化（过去很多是进口俄罗斯的），又有大量的实战化演习，发动机的寿命就在快速缩短。在这种情况下，对发动机的需求暴增，这家公司的收益状况确实特别特别好。