中信建投策略：价值回摆难持续成长仍主线回归基本面锚( 二 ) _经验知识

2）基建回暖，建筑业PMI自6月以来连续两个月大幅上涨，带动需求预期好转；
3）成长板块拥挤度处于高位且相对价值板块走势持续占优，两者有短期收敛动力；

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二、价值回摆难持续，成长仍主线，回归基本面锚
但我们认为本次价值板块回摆估计较难持续，市场环境既不是类似14年下半年的全面水牛，也不是类似20年的复苏牛，在目前经济与政策环境下，预计成长仍主线。
震荡回调之后是回归基本面的锚
七月初我们持续强调今年的市场节奏会类似2020年，市场在甜蜜窗口期后的震荡之后，会逐步回归基本面的锚。过去一段时间市场调整完全如我们预期，如地产风险事件、全球加息潮以及地缘政治冲击等风险事件陆续催化市场调整。随着风险因素释放，市场完成震荡回调，重回基本面的锚，而今年下半年基本面趋势要弱于2020年下半年，成长依然是主线。

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周五晚间公布的中国7月金融数据验证我们对基本面的判断，社会融资规模增量和新增人民币贷款双双回落：新增人民币贷款6790亿元人民币，前值28063亿元人民币，同比少增4042亿元。社融增量7561亿元人民币，前值51733亿元人民币，比上年同期少3191亿元。从总量上看，社融增量明显不及预期，社融存量增速也从上个月的10.8%回落至10.7%，随着上半年政府新增债券发行基本结束，未来几个月社融增速预计仍有压力。

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从信贷结构上看，7月新增人民币贷款同比少增4010亿元，其中企业中长期贷款同比少增1478亿，应是受到局部疫情和高温天气的阶段性影响。居民户则是延续了近1年以来持续去杠杆的特征，可能也受到前期地产舆情事件影响，居民中长期贷款同比少增2488亿，反映出当前极低的购房需求。另外银行“票据冲量”再度出现，近期银行间利率持续大幅走低，也引发了市场对于资金空转风险的担忧。

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我们在今年5月就曾经在报告中多次提示，注意社融-M2剪刀差转负的异常现象，从较新的数据来看，7月社融-M2剪刀差进一步降至-1.3%，已经低于2015年下半年的低点，来到了2010年以来的较高水平，这一定程度反映出当前金融系统中资金供求的错配和资金空转的状态。需要注意到央行在二季度货币政策执行报告中没有出现“管好货币总闸门”，说明政策尚未转向；另外删去了“引导市场利率围绕政策利率波动”相关表述，我们理解这体现政策层并不希望利率过快回升。这反映出在经济复苏脆弱，企业经营困难和就业压力颇大的当下，央行一方面要改善实体预期、提振融资需求，另一方面又要打击资金空转、防止脱实向虚，我们认为货币政策基调整体依然偏宽松，虽然降准降息空间不大，但未来5年期LPR还存在进一步调降的可能。

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中小盘行情的拐点目前尚未看到。我们将中证1000作为中小盘行情的代表，我们发现2015-2016年及2021年的五次中小盘行情占优均呈现出“换手率比高点领先”的特征。具体来看，参照中证1000的历史证据，换手率比作为行情拐点迹象为我们提供了充足的反应时间：2015-2016年及2021年的五次中小盘行情占优均呈现出“换手率比高点领先”的特征，五次分别领先62、42、84、59、18个交易日。自2022年6月以来，中小盘换手率比逐渐呈现上升趋势，还暂未有拐点迹象。

中信建投策略：价值回摆难持续 成长仍主线回归基本面锚( 二 )

中信建投策略：价值回摆难持续成长仍主线回归基本面锚( 二 )